港交所18C章周年考：生物科技公司上市后表现分化，市场流动性成关键挑战

港交所18C章上市周年考：生物科技板块分化加剧，流动性与竞争力待解

2024年，港交所实施《上市规则》第18C章——特专科技公司上市机制已满一周年。这项被誉为“港股上市制度自2018年以来最大改革”的规则，旨在吸引更多无收入、无盈利的科技公司，尤其是生物科技公司赴港上市，以巩固香港作为国际融资中心的地位。然而，在宏观市场环境承压、地缘局势复杂的背景下，一年来的实践呈现出复杂的图景：生物科技公司表现剧烈分化，整体市场流动性面临显著挑战，市场正冷静评估这项新规的长期成效。

18C章落地：为特专科技公司敞开大门

港交所于2023年正式推出第18C章，其核心在于大幅降低了特专科技公司，尤其是处于研发阶段的生物科技公司的上市门槛。根据规则，相关公司即便尚未产生收入或盈利，只要在上市时估值达到一定规模（据报道，已商业化公司估值要求不低于60亿港元，未商业化公司不低于100亿港元），并拥有高增长潜力、已获得资深第三方投资，即可申请上市。

这一举措被视为对2018年引入的18A章（允许未盈利生物科技公司上市）的扩展和深化，目标直指人工智能、半导体、新能源、新一代信息技术及先进制造业等领域。据港交所数据显示，规则实施以来，已有超过十家特专科技公司提交上市申请，其中生物科技与医疗健康企业占据主流。

上市后表现冰火两重天：商业化成关键分水岭

一年来，在18C章及相关规则下成功上市的生物科技公司，其股价与融资表现呈现出鲜明分化。这种分化并非由单一因素决定，但商业化进程的快慢成为核心观测指标。

表现稳健者：部分已有一款或多款产品实现商业化销售，具备稳定现金流的公司，上市后表现相对坚韧。尽管也受到整体市场情绪影响，但其股价波动幅度相对较小，再融资渠道也更为通畅。市场分析认为，这类公司用实际收入和盈利前景，为投资者提供了更明确的价值锚点，降低了纯粹依赖研发管线估值的风险。

面临压力者：更多处于临床中后期、产品尚未上市的公司，股价则承受了巨大压力。受美联储持续高利率环境影响，全球成长型资产估值逻辑发生转变，市场对远期现金流的折现变得更为苛刻。此外，部分公司上市后研发进展不及预期，或面临激烈的同类药物竞争，导致市场信心受挫。据统计，多家此类公司的股价自上市以来经历了显著回调，部分甚至较发行价大幅折让。

恒生香港上市生物科技指数的波动，也在一定程度上反映了板块的整体情绪。市场参与者指出，生物科技投资的专业门槛极高，普通投资者难以深入理解复杂的管线价值和临床数据，一旦市场风险偏好下降，资金会率先撤离这些“看不懂”的资产。

市场流动性之困：成交低迷的深层原因

相比股价分化，更令市场担忧的是上市生物科技公司普遍面临的流动性困境。多只股票日成交额长期处于低位，甚至出现“零成交”的交易日，形成了“上市即停泊”的尴尬局面。

造成这一现象的原因是多方面的：

• 投资者结构单一：生物科技公司的主要投资者仍以专业机构（如生物医药专项基金、长线主权基金）为主，散户参与度低。机构投资者通常采取“买入并持有”策略，导致二级市场换手率天然较低。
• 专业性与高门槛：如前所述，评估生物科技公司需要深厚的行业知识，这挡住了大部分普通投资者，限制了参与群体的广度。
• 宏观逆风与资金分流：全球高利率环境持续，资金成本上升，对需要长期投入、短期难见利润的生物科技板块构成压制。同时，美股等海外市场对同类公司仍有强大吸引力，分流了国际资本。
• 上市后监管与沟通挑战：部分公司对上市后的持续信息披露、投资者关系维护准备不足，未能与市场建立有效透明的沟通机制，加剧了信息不对称和投资者的观望情绪。

流动性不足带来恶性循环：它限制了早期投资机构的退出渠道，可能影响其参与后续新股发行的意愿；同时也削弱了股票作为融资抵押物的价值，影响了公司的再融资能力。

对香港国际融资中心竞争力的长远影响

18C章的实施，无疑是港交所为提升竞争力、争夺全球优质科技公司资源所做的关键努力。从长远看，其影响具有双重性。

积极方面：首先，它进一步丰富了香港市场的行业生态，使“新经济”的成色更足，有助于改变过去过度依赖金融和地产的旧有印象。一个汇集了前沿生物科技公司的资本市场，对吸引全球相关产业链、人才和研究机构聚集香港有战略意义。其次，它与内地支持科技创新、发展“新质生产力”的国策同频共振，为内地生物科技公司提供了一个近在咫尺、规则接轨国际的融资平台。从数据看，申请上市的公司中，大部分具有内地背景，显示了该机制的现实需求。

挑战与反思：然而，当前面临的流动性和估值压力，也促使市场进行反思。纯粹降低上市门槛只是第一步，如何激活上市后的二级市场，形成“上市-交易-再融资”的良性生态，才是真正的考验。这需要港交所、券商、投行、机构投资者乃至上市公司的共同努力。例如，是否需要引入更多元化的流动性提供机制？如何加强针对散户的投资者教育，或发展专业投资顾问服务？能否进一步优化互联互通机制，引入更多内地“活水”？

与新加坡、纳斯达克等竞争对手相比，香港的优势在于背靠庞大的内地市场和完善的法律金融基础设施。但劣势在于，面对全球资本流动的不确定性，其市场的深度和韧性仍需经受考验。18C章的成功与否，最终不仅取决于吸引了多少家公司上市，更取决于这些公司能否在这里获得持续、健康的成长，并为投资者创造长期价值。

展望：从“能上市”到“上好市”的必经之路

港交所18C章上市规则周年考，揭示了一个新兴市场板块成长的典型阵痛。允许未盈利科技公司上市是全球大趋势，但成功的关键在于后续的市场建设。生物科技板块的分化，本质上是市场在理性筛选真正有潜力的创新者；流动性的挑战，则是市场机制有待完善的信号。

对于香港而言，巩固国际融资中心的地位无法一蹴而就。18C章是重要的一环，但绝非全部。未来，港交所或许需要在提升市场效率、创新金融产品、强化与全球资本联动等方面持续发力，推动市场从关注“能否上市”的数量，转向关注“上市后发展质量”的深度，方能在激烈的国际金融中心竞争中，为生物科技等前沿产业提供一片既能融资、更能成长的沃土。

风险提示

以上内容基于公开信息进行分析，旨在提供市场动态的深度解读，不构成任何形式的投资建议或买卖承诺。生物科技行业具有高投入、长周期、高风险的特性，公司股价受研发进展、临床数据、监管政策、市场竞争及宏观经济环境等多重因素影响，波动可能极为剧烈。投资者应充分了解相关风险，审慎评估自身风险承受能力，并建议咨询专业财务顾问的意见。市场有风险，投资需谨慎。