港交所18C章周年考：生物科技与特专科技表现分化，如何影响港股竞争力？

港交所新上市机制周年考：生物科技与特专科技公司表现分化

当港交所于2023年3月正式推出特专科技公司上市机制（即《上市规则》第18C章）时，市场普遍视其为继2018年引入生物科技公司上市章节（第18A章）后，又一次旨在重塑港股市场竞争力、拥抱新经济的重磅改革。如今，这项被市场称为“港版纳斯达克”扩容的计划已满一周年，叠加已运行数年的18A章，港交所在吸引“无收入、无盈利”创新企业方面形成了双翼驱动的格局。然而，一年的市场检验显示，这两大板块的发展轨迹与市场接纳度出现了显著分化，其对港股流动性、市场结构乃至长期竞争力的影响，值得深度复盘。

改革双翼：18A章的成熟与18C章的启航

港交所的上市改革一直以瞄准新经济缺口为核心战略。2018年推出的第18A章，允许未盈利的生物科技公司上市，被普遍认为是成功的。据统计，自该章节生效以来，已有超过数十家生物科技公司借助此通道登陆港股，累计融资额巨大，初步奠定了香港作为亚洲最大生物科技融资中心的地位。

在此基础上，为捕捉新一代信息技术、先进硬件等领域的独角兽，港交所于2023年初正式实施第18C章。该章节面向的是主要从事应用于特专科技行业可接纳领域（如新一代信息技术、先进硬件、新材料、新能源及节能环保等）的公司，即便它们仍处于研发和商业化早期阶段。据报道，新规降低了已商业化公司的收入门槛，并为未商业化公司设定了更高的市值要求，意在平衡创新与投资者保护。

周年表现：生物科技企稳与特专科技遇冷

一周年来，两大板块的市场表现呈现出“冰火两重天”的态势。

一方面，第18A章生物科技板块已进入“精耕细作”阶段。早期上市的明星公司中，部分企业已成功研发出重磅药物并实现商业化，股价和市值经历了从狂热到理性、再随业绩分化的完整周期。尽管板块整体估值较2021年高位有所回调，但已涌现出一批拥有成熟产品管线、稳定营收乃至开始盈利的行业龙头。市场对该板块的认知逐渐深化，投资者更关注临床进展、专利壁垒和销售能力，估值体系趋于理性。流动性虽仍集中于头部企业，但板块作为一个重要的新经济集群已在港股扎根。

另一方面，第18C章特专科技板块则面临“叫好不叫座”的尴尬。据市场统计，自新规实施一年来，通过该章节正式上市的公司数量寥寥，与最初的市场预期存在差距。已上市或已递表的公司，多集中在人工智能、半导体等前沿领域，但其上市后的股价表现普遍平淡，交易活跃度不高。这反映出当前市场环境下，投资者对于技术更迭迅速、商业化路径更长的特专科技公司持更为谨慎和观望的态度。与生物医药领域相对清晰的临床审批里程碑相比，特专科技公司的技术优势评估和未来市场前景更难被普通投资者量化，导致流动性溢价不足。

深度分化背后的三重逻辑

两大板块表现分化的原因复杂，主要可归结为以下几点：

• 行业属性与评估门槛不同：生物科技公司的价值锚点相对明确，核心在于药物管线的临床实验数据（如I/II/III期结果），这些信息具有专业但标准化的披露框架，便于专业机构定价。而特专科技公司（如AI算法公司、芯片设计公司）的技术先进性和商业落地能力评估更为模糊，缺乏全球通用的阶段性“硬指标”，增加了投资判断难度。
• 市场周期与风险偏好变化：18A章推出后，恰逢全球生物科技投资热潮及港股市场流动性充裕期。而18C章推出时，全球正处于高利率环境，市场风险偏好显著收缩，资金更加追逐盈利确定性和现金流。对于尚处“烧钱”研发阶段的特专科技公司，市场给予的耐心和估值空间自然收窄。
• 流动性集聚效应：港股市场流动性本身呈现出向超大型蓝筹股高度集中的特征。对于新兴板块，流动性只能进一步向其中最具确定性的头部公司集中。18A章经过数年发展，已筛选出被市场认可的头部企业。而新生的18C章板块，尚未有公认的领军企业出现，难以吸引持续的增量资金关注，导致整体板块活跃度低迷。

对港股市场结构与竞争力的长远影响

尽管特专科技板块开局遇冷，但此次改革对港股市场的长远影响正在潜移默化中发生。

首先，市场结构持续向新经济倾斜。18A与18C共同构成了港交所吸引创新型企业的制度矩阵。虽然18C目前成效不显，但它明确发出了政策信号，为未来经济周期转暖时吸纳相关公司储备了制度基础。港股市场已从过去高度依赖金融、地产的旧经济格局，稳步转向生物科技、科技硬件等多元新经济驱动。据统计，新经济公司在港股市场市值占比已有显著提升。

其次，专业投资者结构进一步深化。无论是生物科技还是特专科技，其投资都需要深厚的行业知识。这两大板块的发展，正倒逼港股市场吸引和培育更多的专业机构投资者、产业投资者和具有专业知识的分析师团队。市场定价正从简单的市盈率模型，向更为复杂的基于管线估值、技术专利评估的模型演进，这有助于提升市场整体的深度和成熟度。

最后，巩固全球融资枢纽的竞争力。面对新加坡等区域的竞争，香港必须不断拓宽其资本市场的“货架”。18A章的成功证明了香港在制度创新上的灵活性。18C章的探索，尽管目前面临挑战，但仍是保持其在与纳斯达克、科创板等市场竞争中不掉队的关键举措。长远来看，一个能同时为生物医药和硬科技企业提供融资服务的资本市场，其生态体系将更具韧性和吸引力。

未来展望：需要时间与生态的滋养

回顾周年表现，我们不应以短期的上市数量或股价表现来简单否定18C章改革。任何市场制度的成功都需要“天时、地利、人和”。18A章的成功也并非一蹴而就，而是经历了市场周期的洗礼和公司的自然筛选。

对于18C章而言，其未来的成功取决于几个关键因素：一是全球科技发展周期与融资环境的改善；二是有无真正具有全球竞争力的“标杆性”特专科技公司选择赴港上市，并展现出持续的成长性；三是港股市场能否围绕这些公司，发展出包括风险投资、私募股权、专业分析、衍生工具在内的完整服务生态，提供从上市前到上市后的全链条支持。

港交所的双翼改革，已为港股市场描绘出通往新经济的蓝图。一边是逐渐羽翼丰满的生物科技之翼，另一边是正在艰难振翅的特专科技之翼。两者的分化表现，正是市场理性选择和制度在实践中接受检验的真实写照。港股市场结构的转型之路注定漫长，但其拥抱创新、与时俱进的方向已然清晰。

风险提示

以上内容基于公开信息进行分析，旨在提供市场动态的深度复盘。文中所有观点和案例仅供参考，不构成任何具体的投资建议或承诺。新兴市场板块（如生物科技、特专科技）通常具有较高的投资风险，包括但不限于技术研发失败、商业化不及预期、政策变动、市场流动性不足及股价剧烈波动等风险。投资者在做出任何投资决策前，应结合自身情况，独立进行判断或咨询专业顾问意见。市场有风险，投资需谨慎。